Was haben sie nicht alles versucht, die Gläubiger Argentiniens. Wie viele Drohungen haben sie ausgestoßen, wie sehr haben sie sich immer wieder Hoffnungen gemacht, angeregt von Finanzexperten und den Analysten großer Investmentbanken. Doch es war vergeblich. Nachdem Argentinien der Finanzwelt Ende 2001 schon den größten Zahlungsausfall der Geschichte beschert hatte, setzte es vor zwei Jahren den bisher größten Forderungsverzicht aller Zeiten durch. Das Konzept des linksperonistischen Präsidenten Néstor Kirchner zur Umschuldung von Anleihen im Wert von rund 80 Milliarden Dollar hatte zur Folge, dass die Gläubiger beim Umtausch ihrer alten, notleidenden Anleihen in neue Bonds einen Forderungsverzicht von mehr als der Hälfte des Nominalwerts – und etwa drei Vierteln des Barwerts – hinnehmen mussten. BILD

Mit dieser umstrittenen Umschuldung hat Argentinien möglicherweise ein Modell für andere hoch verschuldete Schwellenländer geschaffen. Schon kündigte der neue ecuadorianische Präsident Rafael Correa an, eine Umschuldung nach dem argentinischen Vorbild zu planen. Im Februar, erklärte Correa, werde er die Gläubiger zu Umschuldungsverhandlungen einladen, um die Zinsen und den Nominalwert zu reduzieren sowie die Laufzeiten zu verlängern. Auf diese Weise will das Staatsoberhaupt teure sozialpolitische Versprechen einlösen und zudem etwa 900 Millionen Dollar an unbezahlten Rechnungen begleichen, welche die Vorgängerregierung ihm hinterlässt.

Das Paradoxe an diesen Plänen: Das ölreiche Land befindet sich Experten zufolge keineswegs in Finanznöten. So verfügt die Regierung in Quito über Überschussfonds aus den Ölexporten. Rund 1,5 Milliarden Dollar schlummern dort, etwa genauso viel, wie das Land dieses Jahr an externem Schuldendienst zu leisten hat. Auch sieht es derzeit so aus, als würden hohe Ölpreise weiter für einen steten Geldfluss in die Staatskassen des kleinen Andenlands sorgen. Ecuador hat nur rund zehn Milliarden Dollar Auslandsschulden, was etwa 26 Prozent des Bruttoinlandsprodukts entspricht.

Auf den Rat des IWF kann das Land verzichten

»Einem Land Schuldenerleichterung zu geben, das dies nicht nötig hat, würde einen Präzedenzfall schaffen, den die Finanzgemeinschaft zu vermeiden suchen wird«, sagt Analyst Javier Kulesz von der Bank UBS. »Jeglicher Vorschlag zur deutlichen Verschlechterung der Anleihebedingungen, wie ihn die Regierung vermutlich vorbringen wird, wird für Gläubiger schwierig zu akzeptieren sein.« Doch haben die Gläubiger und die internationale Finanzwelt überhaupt die Möglichkeit, sich gegen ein Ansinnen wie das von Ecuador zu wehren?

Argentinien hatte mit seiner Schuldenrestrukturierung 2005 erstmals bewiesen, dass viele bis dato als unverrückbar geltende Wahrheiten passé sind. In den Schuldenkrisen der achtziger und neunziger Jahre glaubte die Welt noch, dass ein Land langfristig nur sich selbst schade, wenn es den Anlegern einen hohen Forderungsverzicht zumute. Kein Land hatte sich all die Jahre getraut, sich rüde über die Einwände der Gläubiger und des Internationalen Währungsfonds (IWF) hinwegzusetzen. Als Argentinien sein Unterfangen startete, fehlte es denn auch nicht an Schreckensszenarien. Es werde keine neuen Kreditpakete geben, wenn Argentinien nicht endlich ordentlich mit allen seinen Gläubigern verhandele, drohte der IWF in den Monaten vor der Umschuldung. Sollte Argentinien seinen Umschuldungsvorschlag durchsetzen, werde es sich auf absehbare Zeit nicht mehr am internationalen Finanzmarkt finanzieren können und somit sein Wirtschaftswachstum abschnüren, behaupteten Finanzexperten damals fast unisono.

Sie hatten unrecht. Bis heute hat Argentinien keine nennenswerten negativen Folgen der Umschuldung gespürt. Stattdessen reduzierte das Land seinen Schuldendienst deutlich. Es hatte zudem das Glück, dass ein internationaler Rohstoffboom einsetzte, der Geld in die argentinische Wirtschaft und über hohe Exportsteuern auch in die Staatskassen spülte. Argentiniens Volkswirtschaft wächst seit 2003 im Schnitt um jährlich neun Prozent, eine der höchsten Raten weltweit. Die argentinische Regierung konnte so viele Devisen anhäufen, dass sie sich vor einem Jahr einfach mal den Luxus erlaubte, die Gesamtschulden des Landes beim IWF in Höhe von zehn Milliarden Dollar auf einen Schlag zurückzuzahlen und sich damit jegliche künftige wirtschaftspolitische Einmischung vom Hals zu schaffen.

Die Wirtschaft wächst – und mit ihr der Profit der Anleger

Auch über mangelnden Zugang zum internationalen Finanzmarkt kann Argentinien nicht klagen: In Zeiten allgemein niedriger Zinsen und hoher Liquidität sind die Renditen argentinischer Anleihen attraktiv und wegen des enormen Wirtschaftswachstums und hoher Überschüsse in der Staatskasse derzeit auch relativ sicher. Argentinische Dollar-Anleihen warfen 2006 im Durchschnitt eine Rendite von 50 Prozent ab, die höchste unter allen Schwellenländer-Anleihen. Das Länderrisiko, welches maßgeblich für den Zinsaufschlag solcher Anleihen gegenüber den noch immer als am sichersten geltenden US-Schatzanleihen ist und sich nach der Höhe der Nachfrage richtet, sinkt täglich auf neue Tiefs. Derzeit zahlt Argentiniens Regierung für ihre Anleihen nur noch zwei Prozentpunkte mehr Zinsen als die USA für ihre Staatsanleihen. Im Vergleich zu Brasilien, das trotz schwerer Wirtschaftskrise damals den Zahlungsausfall vermeiden konnte, sich also im Gegensatz zu Argentinien »marktfreundlich« verhielt, zahlt Argentinien nur etwa 0,1 Prozentpunkte mehr Zinsen. »Argentinien ist eines der attraktivsten Länder unter den Schwellenländern«, sagt Walter Molano, Chef der auf Lateinamerika spezialisierten Investmentbank BCP-Securities. Das werde auch dieses Jahr so bleiben. »Argentinien hat 2006 einen großen Teil seines Prestiges wiedergewonnen, aber es war noch eine exotische Anlage. 2007 sollte Argentinien wieder Mainstream werden – mit hohen Finanzzuflüssen in die Aktien- und Anleihenmärkte.«

Besonderer Beliebtheit erfreut sich bei den Investoren ein neues Finanzinstrument, das noch bei seiner Herausgabe im Zuge der argentinischen Umschuldung nur ein verächtliches Schnauben der Finanzanalysten ausgelöst hatte: die sogenannten BIP-Kupons. Diese auf Dollar, Euro, Pesos oder Yen ausgestellten Papiere ähneln einer Aktie, weil sie jedes Jahr eine Art Dividende abwerfen. Deren Höhe hängt davon ab, ob und in welchem Ausmaß das argentinische Bruttoinlandsprodukt (BIP) einen für jedes Jahr vorgegebenen Wert überschreitet. Bleibt das BIP unter der jeweiligen Schwelle, erhalten die Anleger nichts. Doch bisher liegt das Wachstum weit darüber, und die Aussichten bleiben vorerst rosig. Im vergangenen Dezember zahlte die argentinische Regierung erstmals über 400 Millionen Dollar oder 62 Cent pro 100 Dollar an die Halter der BIPKupons aus. In diesem Jahr wird sich der Betrag nach Schätzung des Analysten Pablo Morra von der Investmentbank Goldman Sachs auf 1,3 Dollar pro 100 Dollar verdoppeln, 2008 vielleicht verdreifachen.

Anfänglich hatten Analysten den Wert des Kupons allenfalls auf zwei bis vier Prozent des Nominalwertes der Altschulden geschätzt, heute sind die Titel rund 13 Prozent des ursprünglichen Nominalkapitals wert. Das Papier sei chronisch unterbewertet gewesen, so Experten von ABN Amro, weil Anleger mit diesem Instrument keine Erfahrung gehabt hätten und weil man das argentinische Wachstumspotenzial sowie allgemein den Boom der Schwellenländer unterschätzt habe. Doch vergangenes Jahr verzeichneten die handelbaren BIP-Kupons in Euro einen Kursgewinn von rund 180 Prozent, für 2007 erwarten Analysten einen weiteren Kursanstieg um 20 bis 30 Prozent. Entsprechend steht der BIP-Kupon bei den meisten großen Investmenthäusern mittlerweile ganz oben auf der Empfehlungsliste.

Wer den Drohungen glaubte und klagte, hat heute das Nachsehen

Heißt das nun, dass Argentiniens Zahlungsausfall ein Erfolg war? Sicher nicht. Der Zahlungsausfall, die traumatische Abwertung des lange eins zu eins an den Dollar gebundenen Peso und die bisher schwerste Wirtschaftskrise der Geschichte führten Argentinien politisch an den Rand des Zusammenbruchs. Binnen zwei Wochen gaben sich damals fünf Präsidenten im Regierungssitz Casa Rosada die Klinke in die Hand. Die Armutsrate schnellte auf gut 50 Prozent der Bevölkerung hoch, das Bruttosozialprodukt schrumpfte 2002 um knapp elf Prozent.

Nachdem der Zahlungsausfall aber einmal geschehen war, war die rücksichtslose Umschuldung aus Argentiniens Sicht ein Erfolg. Zudem haben die hohen Kurssteigerungen bei den umgeschuldeten Anleihen, gekoppelt mit dem hohen Wachstum des Landes und dem resultierenden Erfolg der BIP-Kupons, die ursprünglichen Verluste der Gläubiger geschmälert. Addiert man die Marktwerte der neuen Argentinien-Anleihen und des BIP-Kupons, kommen die Anleger in Euro schon wieder auf fast 60 Prozent des Nominalwerts der Altanleihen. Einige Experten erwarten, dass die Zahlungen aus dem BIP-Kupon in zehn bis fünfzehn Jahren dazu beitragen werden, dass der nominale Kapitalabschlag aus der Umschuldung gleich null ist. Voraussetzung ist indes, dass Argentiniens Wirtschaft weiter stark wächst.

Das Nachsehen haben jene Gläubiger, die sich im Vorlauf der Umschuldung von der Drohkulisse überzeugen ließen. Etwa 20 Prozent der Halter von Argentinien-Anleihen gingen damals nicht auf das Umschuldungsangebot ein. Sie zogen es vor, ihre notleidenden Altanleihen zu behalten und ihre Rechte einzuklagen. So erwirkten sie vor deutschen, italienischen oder amerikanischen Gerichten zahlreiche Pfändungstitel gegen Argentinien. Doch nennenswerte Aktiva des argentinischen Staates konnten sie bisher nicht mit dem Kuckuck versehen. Präsident Kirchner hat derweil klargemacht, dass es kein neues Umschuldungsangebot für diese Gläubiger geben wird. Auf ihre Altanleihen werden keine Zinsen gezahlt, sie werden am Sekundärmarkt gerade mal zu knapp 20 Prozent ihres Nominalwerts gehandelt. Dass sie überhaupt noch etwas wert sind, erklärt sich damit, dass spekulative Fonds sie billig aufkaufen, in der möglicherweise berechtigten Überzeugung, dass Argentinien das leidige Thema irgendwann doch noch aus der Welt schaffen wird – wenn auch mit einem noch schlechteren Angebot als dem letzten.

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