Die Angst vor der Pleite

Von einem auf den anderen Tag war Bear Stearns am Ende. Wie so viele andere Banken hatte sich die fünftgrößte USInvestmentbank mit faulen Immobilienkrediten verspekuliert. Weltweit setzten Börsen den Handel mit Zertifikaten der New Yorker Bank aus, neun Tage lang konnten Anleger die Produkte nirgendwo mehr verkaufen. Dann sprang JP Morgan ein und übernahm den angeschlagenen Konkurrenten. Der Retter stellte wieder Kurse für Bear-Stearns-Zertifikate, und die Rating-Agentur Standard & - Poors stufte die Pleitebank von »mit Problemen ist zu rechnen« auf »sichere Anlage« hoch. Und die Ruhe im Markt war wiederhergestellt. Vorerst.

Die Beinahe-Pleite hat unter Experten eine Diskussion um die Sicherheit von Zertifikaten angefacht erst recht, als die deutsche Finanzaufsicht Bafin vor wenigen Wochen mit der Weserbank erstmals ein deutsches Geldhaus in die Insolvenz gehen ließ. Die kleine Bremerhavener Bank hatte zwar keine Zertifikate am Markt verkauft, doch die Pleite hat die Befürchtungen mancher Anleger bestätigt. Zwar konnte die Branchenvereinigung Deutscher Derivate Verband (DDV) gerade stolz vermelden, dass Anleger noch immer zusätzliches Geld in die Papiere stecken. Die DDV-Zahlen beziehen sich jedoch auf den Stand Ende Januar. Inzwischen klagen die Emittenten, das Interesse der Investoren an Zertifikaten lasse spürbar nach, berichten Branchenbeobachter. Fachleute sind sich einig: Wenn die erste namhafte Bank pleitegeht, dürfte die Zertifikate-Branche in eine schwere Vertrauenskrise stürzen: »Wir sehen die Gefahr inzwischen als sehr real an, dass Kreditinstitute zahlungsunfähig werden«, sagt Markus Straub, Vorstand der Schutzgemeinschaft der Kapitalanleger (SDK) in München, ein scharfer Kritiker der Branche. » Und dann fallen auch die Zertifikate dieser Banken aus. Bear Stearns war nur ein kleiner Vorgeschmack.«

Zertifikate haben in den vergangenen Jahren einen beispiellosen Boom erlebt - allein 2007 ist der Markt für derivative Wertpapiere um 17 Prozent gewachsen. Rechtlich betrachtet, sind die Papiere aber Inhaberschuldverschreibungen. Das heißt, Anleger investieren ihr Geld nicht in Aktienkörbe, Währungen oder bestimmte Marktstrategien.

Sondern sie leihen es schlicht den Banken. Dafür verpflichten sich die Finanzinstitute, ihnen den Einsatz am Ende der Laufzeit zurückzugeben mit Gewinn oder Verlust, je nachdem, wie das betreffende Finanzprodukt konstruiert ist oder wie gut seine Anlagestrategie aufgeht. Der Anleger bleibt ein Gläubiger. Geht die Bank pleite, kann er sich nur beim Insolvenzverwalter melden und hoffen, dass am Ende noch etwas für ihn übrig bleibt. » Doch bei einer Insolvenz kommen die Inhaber von Schuldverschreibungen ziemlich weit hinten in der Reihenfolge«, warnt Anlegerschützer Straub.

Warnungen vor diesem Emittentenrisiko fehlen in keinem Prospekt der Zertifikate-Anbieter. Auch die Konkurrenz der Investmentfondshäuser weist gerne darauf hin, weil sie selbst dieses Risiko ausgeschlossen hat. Bei den streng regulierten Fonds wird das Anlegergeld rechtlich vom Vermögen des Emittenten getrennt. » Beim Konkurs der Bank oder Investmentgesellschaft ist es als Sondervermögen nicht in der Insolvenzmasse enthalten«, erklärt Alexander Etterer, Wirtschaftsprüfer bei der Kölner Kanzlei Rödl & - Partner und Autor mehrerer Bücher über börsengehandelte Indexfonds. Das, so argumentieren Rechtsexperten einhellig, sei bei Fonds genau geregelt und gut überwacht.

Jahrelang hatten Zertifikate-Befürworter argumentiert, es sei höchst unwahrscheinlich, wenn nicht gar unmöglich, dass Banken insolvent werden. Die Frage nach Emittentenrisiko und Sondervermögen stelle sich deshalb nicht. » Der Beinahe-Konkurs von Bear Stearns hat die Risiken von Zertifikaten in ein neues Licht gerückt«, sagt Rödl-Experte Etterer.

Was in den Prospekten stehe, wisse kaum ein Anleger, weil sie keiner lese, schimpft Anlegerschützer Markus Straub. » Das Marketing dieser Produkte ist ähnlich wie für Fonds und deshalb glauben die Leute, sie würden ihr Geld irgendwo einzahlen.« Dem ist aber nicht so. Der Einlagensicherungsfonds, der einspringen soll, wenn Banken das Geld ausgeht, schützt nur echte Einlagen wie Sparguthaben, Termin- oder Sichteinlagen. Offene Kredite, zu denen eben auch Zertifikate gehören, fallen nicht darunter.

Der Branchenverband DDV hat die Probleme erkannt. Allerdings betont Vorstand Hartmut Knüppel, dass deutsche Zertifikate-Anbieter die Forderungen der Anleger bislang stets bedienen konnten. » Die Erfahrungen der letzten Jahre haben immer wieder gezeigt, dass die Finanzmarktakteure einschließlich Regierungen und Notenbanken alles dafür tun, um den Zusammenbruch eines Finanzinstituts zu verhindern«, sagt er. Die Rettung von Bear Stearns gilt dem DDV als Beweis für die Leistungsfähigkeit des Systems. Will sagen: Bevor ein großer Zertifikate-Emittent zahlungsunfähig wird und damit die ganze Branche in Verruf bringt, die allein in Deutschland fast 300000 Finanzprodukte anbietet bevor solch ein Zusammenbruch gar die Realwirtschaft gefährdet, werde schon irgendein weißer Ritter zu Hilfe eilen.

Allerdings haben die vergangenen Wochen Knüppel nachdenklich gemacht: »Man kann das nicht für jeden einzelnen Fall und für alle Zukunft garantieren«, gibt der Branchensprecher zu. » Anleger sollten sich bewusst sein, dass ein Zertifikat eine Inhaberschuldverschreibung ist, die durch die Bonität des Emittenten abgesichert wird.« Knüppel rät Anlegern, die ganz sicher gehen wollen, Zertifikate bei mehreren Schuldnern also Banken zu kaufen, um das Risiko zu streuen.

»Derzeit können Privatanleger unter den Produkten von mehr als 30 Emittenten wählen.« Zudem macht sich der Branchenverband für das Rating von Zertifikaten stark, um die Markttransparenz zu erhöhen. Das Schweizer Beratungsunternehmen European Derivatives Group (EDG) wird in Kürze ein Bewertungssystem vorstellen, das auf eine Initiative des DDV zurückgeht. Es soll Zertifikate danach bewerten, für welchen Anlegertyp sie sich eignen. Fünf Typen stehen zur Auswahl, von »sicherheitsorientiert« bis »spekulativ«.

EDG wäre der dritte Rating-Anbieter für Zertifikate. Auch die Agenturen Scope und FWW Rating bewerten bereits die verschiedenen Papiere unter anderem spielt dabei die Bonität des Emittenten eine Rolle, also die Wahrscheinlichkeit, dass er die ausstehenden Anleihen nicht mehr bedienen kann. Wie hoch das Ausfallrisiko ist, zeigt aber in erster Linie das Kredit-Rating des Emittenten selbst: Rating-Agenturen wie Moodys oder Standard & - Poors (S& -P) klassifizieren Kreditinstitute dafür auf einer Notenskala, die zum Beispiel von D (stark ausfallgefährdet) bis AAA (ausgezeichnete Bonität) reicht. » Ich gehe davon aus, dass Anleger die Bonität eines Emittenten zukünftig stärker berücksichtigen«, sagt Knüppel.

Derweil bastelt die Zertifikatebranche an insolvenzsicheren Produkten.

Dazu verpackt sie Bonus- und Garantiestrategien zum Beispiel in einen sogenannten strukturierten Fonds, der den gleichen Anlegerschutzregeln unterliegt wie jeder andere Fonds auch. » Theoretisch können wir jede Struktur, die wir als Zertifikat auflegen, auch als Fonds anbieten«, sagt Ingo Heinen, Derivate-Experte des Vermögensverwalters Nomura in London. Juristen der Deutsche-Bank-Tochter DWS GO haben bereits Ende 2006 eine bisher einmalige Konstruktion ausgetüftelt, bei der für jedes neue Zertifikat ein sogenanntes Compartment gegründet wird, das wirtschaftlich und rechtlich unabhängig sein soll, indem es von einer anderen Bank verwaltet wird. » Das ist eine Art Sondervermögen«, sagt Eckhard Hülsmann, Zertifikate-Spezialist der DWS. Und ein weiterer Mechanismus soll die Anleger schützen: Fällt das Rating der Partnerbank unter die Bonitätsnote A, muss sie umgehend zusätzliche Sicherheiten hinterlegen.

Niels Nauhauser von der Verbraucherzentrale Baden-Württemberg ist skeptisch. » Da wir ja schon Fälle hatten, bei denen das Rating erst zeitgleich mit der Pleite korrigiert wurde, sollte man diese Regelung nicht überbewerten«, sagt er. Die Note der Investmentbank Bear Stearns bei S& -P etwa sackte erst nach Bekanntwerden der Liquiditätsprobleme von A auf BBB ab. Verbraucherschützer Nauhauser rät deshalb: »Wer sich für einige Jahre nicht mehr um die Anlage kümmern möchte, sollte Fonds den Vorzug geben.«

Wer ein Zertifikat kauft, investiert sein Geld nicht in Aktien, Währungen oder Marktstrategien, sondern leiht es schlicht der Bank.

Wird sie zahlungsunfähig, ist das Kapital nicht geschützt