Innerhalb der Bankenwelt haben sich Spannungen ergeben, die nicht zu übersehen sind. Seitens der Emittenten von Pfandbriefen wird die Diskussion über den sogenannten grauen Pfandbriefmarkt so geführt, daß der Eindruck entstehen muß, die schwarzen Schafe (also die Schwarzhändler) seien die im Effektengeschäft tätigen Handelsbanken, Daß sich die Handelsbanken gegen so unsachliche Vorwürfe ihrerseits wehren, ist verständlich. Wie liegt denn nun der Tatbestand und wie kam es überhaupt zu diesem schwarzen Markt?

Nach der Währungsreform hatten die Hypothekenbanken vereinbart, Pfandbriefe wie Kommunalobligationen nur zu 5 v. H. Zins und nur zu 98 v. H. Emissionskurs auszugeben. Das Argument hierfür war: der soziale Wohnungsbau könne höhere Zinslasten nicht vertragen. Dieser Pfandbrieftyp kam nun an den Markt. Schon bei den ersten Emissionen war klar, daß diese Pfandbriefe alles andere als marktgerecht ausgestattet waren, wenn man berücksichtigt, daß der Zentralbanksatz nach einer kurzen Anlaufzeit auf 6 v. H. stieg, daß mittelfristige Gelder zu 12 bis 13 v. H. gehandelt wurden und daß ein „richtiger“ Kapitalmarkt sich, allein schon wegen der sehr verschiedenartigen Zinsbelastung der einzelnen Gruppen von Kapitaleignern, nicht entwickeln konnte. Noch drastischer aber wurde die falsche Ausstattung der Pfandbriefe augenfällig, als Industrieanleihen, mit 6,5 v. H. verzinslich, bei einem Ausgabekurs von ebenfalls 98 emittiert wurden: Anleihen, die in ihrer Bonität den Pfandbriefen mindestens gleichzustellen waren; denn eine ganze Reihe dieser Industrie-Emissionen war ebenfalls mündelsicher und von den Ländem verbürgt. Sie hatten zudem wesentlich kürzere Laufzeiten als die Pfandbriefe.

Wenn unter solchen Umständen die Hypothekenbanken an der Fiktion festhielten, ihre 5prozentigen Emissionen notierten „echt“ 98, so ist dies nur so zu motivieren, daß diese Pfandbriefe und Kommunalobligationen mit einer Dreijahressperrfrist begeben wurden. Danach sollte jedes Papier dieser Kategorie, das innerhalb der Sperrfrist wieder an den Markt kam, von derjenigen Bank, die es der Hypothekenbank als Ersterwerber abgenommen hatte, wieder aufgenommen werden.

Diese Emissionspolitik wurde in nennenswertem Umfang erst im Jahre 1949 praktiziert. Entsprechend konnten ins Gewicht fallende Rückflüsse erst im Laufe des Jahres 1952 einsetzen. Bis dahin also waren die Hypothekenbanken von allen Sorgen, wie der mittlerweile noch falscher gewordene Kurs von 98 zu halten sei, enthoben. Andererseits war aber klar, daß keine Handelsbank bereit war, bei einer so uninteressanten Ausstattung überhaupt solche Pfandbriefe abzunehmen. Wie hätte sie es gegenüber ihrer Kundschaft verantworten sollen, derartige „marktfremde“ Werte anzubieten?

Um nun Pfandbriefe dennoch placieren zu können, ist seitens der Hypothekenbanken die Hergabe von Hypotheken davon abhängig gemacht worden, daß ihnen gleichzeitig Pfandbriefe abgenommen wurden: ein echtes Koppelungsgeschäft. Der Hypothekensuchende selbst war aber nicht in der Lage, die ihm auf diese Weise „zugefallenen“ Pfandbriefe unterzubringen. Er suchte ja eine Hypothek, also Kapital, aber nicht einen Pfandbrief, also Kapitalhergabe. War es daher verwunderlich, daß der Kapitalnehmer seine Bank bat, sie möge sich zur Übernahme dieser ihm aufoktroyierten Pfandbriefe bereit erklären, wobei der Hypothekennehmer zusicherte, er würde der Bank das Disagio vergüten, das ihr bei der Weiterplacierung dieser Zwangs-Pfandbriefe entstehe? Daß unter diesen marktgerechten Tendenzen die Bewertung der 5prozentigen Sperrpfandbriefe erheblich von dem Emissionskurs (98 v. H.) abweichen mußte, lag auf der Hand.

Dies konnte auch den Hypothekenbanken nicht unbekannt sein; denn sie sind immer wieder, wenn auch erfolglos, auf diesen unhaltbaren Zustand hingewiesen worden: wie kann man an den Börsen den Kurs der 5prozentigen Pfandbriefe mit 98 Geld notieren lassen, wenn jeder nur einigermaßen mit der Materie Vertraute wußte, daß der wirkliche Kurs erheblich darunter liegt? „98 Geld“ entsprach nicht der Kurswahrheit. Dabei wurde jahrelang eine solche falsche Kursnotiz geduldet. Nunmehr wird aber von Seiten verschiedener Hypothekenbanken gesagt, jede andere Bewertung als zu 98 sei eine „schwarze“ Bewertung. Wie kann bei marktwirtschaftlichem Denken etwas, was marktgerecht ist, „schwarz“ sein? Ist nicht vielmehr umgekehrt ein unechter Zwangskurs ein „grauer“ Kurs?

In diesem Dilemma bot das Gesetz zur Förderung des Kapitalmarktes den Hypothekenbanken eine einmalige Chance: Alle bis dahin ausgegebenen Pfandbriefe und Kommunalobligationen wurden für förderungswürdig erklärt; m. a. W.: die bis zu diesem Zeitpunkt der Einkommens- und Körperschaftsteuer unterliegenden Zinserträge aus diesen Pfandbriefen sind ab 2. Januar 1953 von allen Ertragsteuern befreit. Wäre von Seiten der Hypothekenbanken diese Möglichkeit wahrgenommen worden, dann brauchte man heute über Vergangenes gar nicht mehr zu sprechen, weil es ja zu diesem 2. Januar 1953 ohne weiteres möglich gewesen wäre, die nach Ablauf der Sperrfrist zum Verkauf kommenden Pfandbriefe auf der Emissionsbasis 98 weiter zu placieren. Dies hätte nur einer Voraussetzung bedurft, daß nämlich (seitens der Hypothekenbanken) Disziplin gewahrt worden wäre, daß man also dem Markt nur soviel neue Emissionen zugeführt hätte, wie er effektiv aufnehmen konnte. Ohne Überdosierung der einschlägigen Emissionen hätte man den Kurs von 98 halten können: denn es hat sich in den letzten Monaten herausgestellt, daß die Bundesanleihe, die die gleiche Verzinsung besitzt, inzwischen über den Emissionskurs von 98 bereits auf 99 1/4 bis 99 1/2 Geld gestiegen ist. Auf dieser Basis können selbst größere Beträge heute ohne Schwierigkeiten untergebracht werden, obwohl doch die Bundesanleihe wegen der ungeklärten Vorkriegsanleihen des Reiches und der Länder beim Publikum noch mit einer gewissen „politischen Reserve“ betrachtet wird. Den Kurs von 98 hätten somit – bei einiger Disziplin – die aus der Sperre frei werdenden Pfandbriefe halten können.