Noch ist es still auf dem Kapitalmarkt, doch dürfte es in Erwartung der großen Steuerreform vermutlich die Stille vor dem Sturm sein, der schon im kommenden Jahr einsetzen kann. Die seit langem feste Haltung der Wertpapierbörsen läßt erkennen, daß eine fühlbare Verknappung im Wertpapierangebot und eine hoffnungsvolle Aufnahmebereitschaft für neue Emissionen eingetreten ist. Auf dem Markt der steuerfreien Pfandbriefe herrscht eine Torschlußpanik, nachdem die restliche Emission zur Finanzierung des Baujahres. 1955 auf 400 Mill. DM begrenzt wurde und es Mühe macht, im erforderlichen Tempo und Umfang die geeigneten Beleihungsobjekt: zu erfassen.

Wenn mit dem Auslaufender sogenannten Kapitalmarktförderung zu Ende dieses Jahres die Ausgabe von steuerbefreiten oder -begünstigten Wertpapieren aufhört, wird die Frage nach den steuerpflichtigen Pfandbrieftyp aktuell. Es gehört nicht viel Phantasie dazu, einem Pfandbrief mit 4,5 v. H. steuerpflichtigem Zinsendienst einen großen Publikumserfolg vorauszusagen. Abgesehen von den subjektiv steuerbefreiten Interessenten, denen ein Anlagepapier zu 6,5 v.H. noch lieber sein wird als ein solches zu 5 v.H. oder auch zu 7,5 v.H. mit 30 v. H. Objektsteuer, wird man allerdings neue Abnehmerkreise aufsuchen müssen.

Die bisherigen Großabnehmer – Firmen und Private – die die steuerfreien Wertpapiere eben wegen der Steuervorteile erworben haben, werden für den Absatz steuerpflichtiger Emissionen weitgehend ausfallen. Einmal muß aber mit dem System der Steuervorteile gebrochen werden, durch das der Kapitalmarkt – und nicht nur er, sondern sogar der Unternehmergeist – auf die Dauer denaturiert, um nicht zu sagen pervertiert wurde. Es kann zu keinem organischen Aufbau des Kapitalmarktes kommen, solange die Motive zur Kapitalanlage aus dem Anlagewert in dessen fiskalische Ausstattung verschoben und den festverzinslichen Papieren künstliche Steuerrenditen oktroyiert werden. Als Ersatz für die bisherigen Großabnehmer bieten sich die Kreise, die von dem bisherigen System vernachlässigt waren. Mit dem Verzicht auf Steuervorteile vollzöge der Pfandbrief seine Rückkehr ins breite Publikum‚ in die Masse der kleinen Leute. Der kleine Mann ist Realist. Bei der Lohn- und Gehaltszahlung wie beim Wertpapierertrag fragt er nur, was er auf die Hand bekommt, und da findet er, daß 65 DM mehr sind als 50. Der kleine Mann legt keinen Wert auf Steuerfreiheit, von der er nichts profitiert, aber unschwer erkennt, daß sie vorher am Zinssatz abgezogen wurde. Der steuerpflichtige Pfandbrief war immer das bevorzugte Anlagepapier des breiten Publikums, das zurückzuerobern er geeignet ist.

Ein paar Pfandbriefe haben immer zum treugehüteten Familienschatz der "kleinen Leute" gehört. Im Rahmen der 600-DM-Grenze drückt den Sparer ohnehin keine Steuerpflicht. Da er jedoch im Pfandbrief Ersparnisse auf Jahrzehnte anlegen will, muß er die absolute Gewißheit haben, daß ein Pfandbriefunrecht wie 1923 und 1948 sich unter keinen Umständen wiederholen kann. Kautelen hierfür sind wichtiger als Privilegien jeglicher Art. Durch seine Wiedergeburt als unfiskalisches Wertpapier würde der Pfandbrief die Kapitalmarktreserven des breiten Publikums erschließen, andererseits aber als Geldmarkt- und Steuergewinnpapier zum Segen der Wirtschaft verschwinden.

Auf dem Markt der Staats- und Industrieanleihen herrscht im Auslauf des Kapitalmarktgesetzes eine wohltuende und hoffentlich zinsverbilligende Zurückhaltung. Für die Konsolidierung kurzfristiger Schulden durch Begebung von Obligationen wird die Zinsgestaltung auf dem freien Kapitalmarkt entscheidend sein. Noch dringender als diese Form der Konsolidierung ist aber die Stärkung des Eigenkapitals im Verhältnis zum Fremdkapital.

Durch die Aufwärtsbewegung der Aktienkurse und der Dividenden sind die Industriegesellschaften in breiter Front in die Emissionreife aufgerückt. Ihre subjektive Fähigkeit zur Kapitalerhöhung und Kapitalvergütung in angemessenen Dividenden besagt aber noch nichts über die objektive Kapazität des Kapitalmarkts. Wie groß die Aufnahmebereitschaft für neues Aktienmaterial, ist, kann nur der praktische Versuch erweisen. Die Kapitalgeber des Rentenmarktes kommen für Aktienmissionen zum geringsten Teil in Frage. Vielmehr wird man hierfür auf breiteste Publikumsschichten angewiesen sein. Der freie Kapitalmarkt kann nur zustandekommen durch die Rückkehr der Wertpapiere ins Publikum. Claus Schrempf