Der deutsche Börsen-Filz – Seite 1

Von Udo Perina und Frank Schumacher

Für Deutschlands Finanzwelt bricht ein neues Zeitalter an. Noch zwei Wochen, dann werden alle Börsen und börsennahen Firmen des Landes zu einer weltweit einzigartigen Einheitsbörse zusammengefaßt. Ihr Name: Deutsche Börse AG. Ihre Gründung sei ein "großer Sprung nach vorn", ein "entscheidender Schritt in die Zukunft", sagen die Offiziellen. Doch hinter den Kulissen herrscht alles andere als Aufbruchstimmung: Die Umsätze sind gering, der Aktienmarkt droht auszutrocknen, die Kurse entwickeln sich nach dem Zufallsprinzip. Einige Börsianer fürchten gar um ihre Existenz. Und Kritiker argwöhnen, daß bei alledem die Interessen der Kleinanleger und des Mittelstandes auf der Strecke bleiben.

Börsen erfüllen zumindest in der Theorie eine wichtige Funktion: Sie verteilen die knappen Spargelder auf die rentabelsten Anlagen und tragen so dazu bei, Wachstum und Beschäftigung zu sichern.

Um diese Aufgabe erfüllen zu können, braucht die Börse erstens ein breites Spektrum von Anlegern mit genügend Geld und zweitens ein interessantes Angebot verschiedener Wertpapiere. Beide Seiten sind in Deutschland seit jeher unterentwickelt. Das Angebot an Aktien ist bescheiden, die Nachfrage nach ihnen ebenfalls. Nicht einmal für die dreißig wichtigsten Börsenwerte liegt eine befriedigende "Orderdichte" vor, sagt Heinz J. Schäfer, Chef des Wertpapierhandels der Dresdner Bank. Vor allem den Standardwerten aus der Bau- und Kaufhausbranche fehle es an ausreichender Liquidität, klagt Peter Coym vom Brokerhaus Salomon Brothers.

Zu spüren bekommen das Desinteresse vor allem mittlere und kleine Unternehmen. Ihre Aktien werden von Großanlegern links liegengelassen. Denn schon ein einziger größerer Kauf- oder Verkaufauftrag kann bei solchen Papieren einen Kurssprung auslösen – und diese Gefahr wollen Profis nicht eingehen.

Daß deutsche Aktien sich in den achtziger Jahren dennoch gut entwickelt haben, war unter anderem ein Verdienst von Investoren aus fremden Ländern. Im Spitzenjahr 1989 kauften sie netto für 24,9 Milliarden Mark deutsche Aktien – das waren rund sechzig Prozent des Gesamtabsatzes. Doch diese Zeiten sind vorbei. Im vergangenen Jahr legten Ausländer nur noch 1,5 Milliarden Mark an. Ihr Rückzug hinterläßt bereits Spuren im Bankenviertel. Die Beratungsabteilungen für Auslandskunden schrumpfen merklich. Die internationalen Kunden fürchten sich nicht etwa vor fallenden Kursen in Deutschland. Sie stoßen sich vielmehr an dem undurchsichtigen Beziehungsgeflecht der Banken und an der unzureichenden Börsenaufsicht. Vor allem aber stört sie die fehlende Liquidität, das mangelhafte Angebot an Aktien sowie das Ausbleiben "frischer Ware". Mark Edminston vom Brokerhaus Goldman Sachs zum Beispiel vermißt besonders Papiere aus der Ernährungswirtschaft und aus dem Dienstleistungsgewerbe. Der Grund für solche und andere Lücken: Nur zwanzig Prozent des Kapitals aller deutschen Unternehmen werden an Börsen gehandelt, in Ländern wie England oder der Schweiz sind es nahezu viermal soviel.

Gemessen an der Leistungsfähigkeit der deutschen Volkswirtschaft werden an der Börse viel zu wenig Aktien gehandelt. Nur 411 Gesellschaften sind amtlich notiert – und davon ist ein gutes Viertel zu keiner eigenständigen Entwicklung in der Lage. Triumph-Adler gehört Olivetti, Patrizier-Bräu der Schickedanz-Gruppe, die Stahlwerke Bochum sind ein Unternehmen des Thyssenkonzerns, und die Mainzer Aktien-Brauerei wird von der Frankfurter Binding AG kontrolliert. Bei über siebzig Gesellschaften besitzen die beiden größten Aktionäre mehr als neunzig Prozent des Kapitals, oft flankiert von Beherrschungsverträgen, die den Vorstand an die Weisungen des Großaktionärs binden. Dazu kommen noch gut dreißig weitere Gesellschaften, deren Großaktionäre zwar weniger als neunzig Prozent besitzen, aber trotzdem die Unternehmenspolitik bestimmen.

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In den vergangenen zehn Jahren haben zwar 180 Firmen, darunter auch ein paar bekanntere Namen wie Henkel, Porsche und Jil Sander, den Weg zur Börse gefunden. Aber wirklich interessante Neuzugänge, wie etwa Apple Computer, Microsoft, Intel oder CNN in den Vereinigten Staaten, sucht man unter den deutschen Newcomern vergebens. Statt junger Unternehmen mit neuen Ideen werden in Deutschland häufig Aktien eingesessener Familienbetriebe verkauft – oft zu einem viel zu hohen Preis, der nur den Altbesitzern Freude bereitet.

An potentiellen Börsenkandidaten fehlt es indes nicht. "Gut 3000 deutsche Unternehmen mit einem jährlichen Umsatzvolumen von über hundert Millionen D-Mark sind noch nicht an der Börse notiert", sagt Frankfurts scheidender Börsenpräsident Friedrich von Metzler. Aber wer in Deutschland auf das begehrte Parkett will, der braucht die Banken. Diese verkaufen den mittelständischen Unternehmern jedoch lieber teure Kredite, als ihnen den Gang an die Börse zu empfehlen. "Es gibt eine Vielzahl von Firmen, die an die Börse wollen", klagt der Unternehmensberater Dietrich Walther, ein Experte in Sachen Kapitalbeschaffung. "Aber die Gesellschaften scheitern meist an der großen Zurückhaltung der Banken."

Neue Impulse hatten sich manche von der deutschen Vereinigung erhofft. Aber der ursprüngliche Plan, von den 8000 zu privatisierenden Unternehmen in einem ersten Schritt zwischen fünfzig und hundert an die Börse zu bringen, hat sich völlig zerschlagen. Lediglich eine Firma, die Sachsenmilch AG, schaffte als Anhängsel des Börsenneulings Südmilch den Sprung.

Gescheitert ist auch die Idee von Ministerpräsident Kurt Biedenkopf, Aktien einer Beteiligungsgesellschaft für sächsische Unternehmen an der Börse zu verkaufen. Die großen Banken aus dem Westen waren dem "Sachsen-Fonds" nicht hold. Aber nur die Banken können die amtliche Börsenzulassung einer Aktie beantragen. Und sie entscheiden auch darüber, ob dem Antrag stattgegeben wird. Sie sitzen nämlich in den Zulassungsstellen der Börsen.

Die mit großem Abstand meisten neuen Aktien werden von der Deutschen Bank an die Börse gebracht. Auf sie entfallen 52 Prozent des Emissionsvolumens der vergangenen zehn Jahre. Verantwortlich für die Börsen- und Wertpapierpolitik der Deutschen Bank ist Rolf E. Breuer, eine recht schillernde Figur aus dem Vorstand des deutschen Branchenführers. Breuer galt einmal, noch vor dem jetzigen Chef Hilmar Kopper, als aussichtsreichster Kandidat für das Amt des Vorstandsprechers. Später geriet er durch Skandale in die Schlagzeilen. Er war Chef des Verwaltungsrates eines Immobilienfonds namens Reta, dessen Anteile die Deutsche Bank an rund 8000 Kleinaktionäre verkauft hatte. Doch der Fonds war ein absoluter Flop. Er mußte aufgelöst werden, nachdem sein Präsident unter den Augen Breuers eine Millionensumme veruntreut hatte. Bald darauf berichtete ein anonymer Briefeschreiber von angeblich unsauberen Geschäften in Breuers Wertpapierabteilung. Dies war der Beginn von Deutschlands bisher größter Insideraffäre. Offiziell wurde kein Vergehen nachgewiesen, jedoch kündigte die Deutsche Bank dem beschuldigten Mitarbeiter Breuers fristlos.

"Mister blue chip", wie Rolf E. Breuer genannt wird, ist unbestritten der mächtigste Mann im deutschen Börsenwesen. Als Vizepräsident der Frankfurter Börse ist er nicht nur für saubere Verhältnisse auf dem Parkett verantwortlich. Er gilt auch als Vater der Deutschen Terminbörse. Von ihm stammt die Idee, alle deutschen Börsen unter einem Dach zusammenzufügen. Er hat gegen den Widerstand vieler kleiner Wettbewerber das Computerhandelssystem Ibis durchgesetzt. Er stellt in Frankfurt die Wahlliste für die Bankenvertreter im Börsenvorstand zusammen. Und demnächst übernimmt er persönlich das Präsidentenamt der künftigen Deutschen Einheitsbörse sowie den Vorsitz im Aufsichtsrat. Darüber hinaus ist Breuer Vorsitzender der Stelle, die über die Börsenzulassung neuer Aktien entscheidet.

Eigentlich sind Wertpapierbörsen öffentlich-rechtliche Institutionen und dem Allgemeinwohl verpflichtet. Noch bis vor kurzem war die Frankfurter Börse deshalb eine Einrichtung der Industrie- und Handelskammer. Allerdings hatten die Banken auch damals schon das Heft in der Hand. Sie stellen dreizehn der zweiundzwanzig Mitglieder im Börsenvorstand. Und auch die Vertreter der Mitarbeiter und der Anleger stammen weitgehend aus den Großbanken oder ihren Tochtergesellschaften.

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Genauso wie in den Börsengremien geben die großen Banken auch auf dem Parkett den Ton an. Gleichzeitig sitzen sie in den Aufsichtsräten der wichtigsten Unternehmen, sind selbst Eigentümer beträchtlicher Aktienpakete und dominieren die Hauptversammlungen mit Hilfe des Depotstimmrechts. Eine derartige Beherrschung des Kapitalmarktes ist in der Welt ohne Beispiel. Sie führt zwangsläufig zu einem komplizierten Interessengeflecht, das viele ausländische Börsenkunden skeptisch macht. So sagt die National Westminster Bank ganz offen, daß sie in Frankfurt den freien Wettbewerb und faire Bedingungen für ausländische Marktteilnehmer vermißt. Nach Ansicht von Peter Coym, Salomon Brothers, ist das Risiko für Außenstehende am deutschen Aktienmarkt deutlich höher als anderswo. Die enge Verflechtung der Banken mit den wichtigsten Käufern von Aktien – Investmentfonds, Versicherungen und Industrieunternehmen zum Beispiel – erschwere die Transparenz des Marktgeschehens erheblich. Marktabsprachen, Manipulationen und Geschäften unter der Hand sind so Tür und Tor geöffnet.

Kursmakler, aber auch Vertreter kleiner Banken und verbitterte Mitarbeiter der Börse werfen Rolf E. Breuer vor, die Vorstellungen der Großbanken "ohne Rücksicht auf Verluste" durchzuziehen. Ihm gehe es darum, die Bedingungen für Standardwerte wie Siemens, Daimler oder Deutsche Bank zu verbessern. Eine weitere Ausdünnung des Marktes für kleinere Aktien sei die Folge.

Die Liquiditätsprobleme am deutschen Aktienmarkt würden immer größer, warnt Fritz Nols, Sprecher des Bundesverbandes der Freien Börsenmakler. Schuld seien der elektronische Aktienhandel über das System Ibis und die Deutsche Terminbörse (DTB). Sie nutzen ausschließlich dem Handel mit blue chips, also dem Geschäft mit Spitzenwerten.

Fritz Nols sieht hinter der in Frankfurt praktizierten Börsenpolitik "oligopolistische Denkansätze" und entsprechendes Handeln. Dies führe jedoch "zu Monopolen, die in unserer Wirtschaftsordnung keinen Platz haben".

Eines dieser Monopole entsteht in wenigen Wochen: die Deutsche Börse AG. Rolf. E. Breuer und sein Kollege Gerhard Eberstadt von der Dresdner Bank waren ihre eifrigsten Vorkämpfer. Erstmals, so Breuer stolz, würden damit in einem Land alle Wertpapierbörsen (Frankfurt, Düsseldorf, München, Berlin, Stuttgart, Hamburg, Bremen, Hannover), die Terminbörse und die technische Abwicklung (Deutscher Kassenverein und Deutsche Wertpapier Datenzentrale) unter einem Dach vereint. Damit werde der deutsche Kapitalmarkt ein gutes Stück wettbewerbsfähiger.

Den blue chips mag das zugute kommen, entgegnen Kritiker Breuers, auch im Vorstand der Deutschen Bank. Die mittelständischen Unternehmen jedoch brauchten keine internationale Weltbörse, sondern funktionsfähige Regionalmärkte. Aber die Überlebenschance der kleineren Börsen als Anhängeis des teuren Frankfurt sei gering. Fachleute rechnen damit, daß zuerst die Börsen in Bremen, Hannover und Hamburg schließen. "Aber vorher dürfen sie noch den Sarg bezahlen, in dem sie begraben werden", meint ein Frankfurter Makler. Er spielt auf die hohen Kosten an, die den Regionalbörsen durch den Zusammenschluß entstehen.

Die meisten Mängel des deutschen Kapitalmarktes werden durch die neue Deutsche Börse nicht beseitigt. Dazu gehört auch die ungenügende Kontrolle. Im Ausland genießt die deutsche Börse schon den Ruf eines windigen Pferdemarktes. An der Wall Street ist es nicht erlaubt, Investmentprodukte, die an den Deutschen Aktienindex gekoppelt sind, zu handeln. Grund: In Frankfurt wache keine ernstzunehmende Börsenaufsicht über das ordnungsgemäße Zustandekommen der Kurse. Auch die Börsennotierung deutscher Aktien wird in New York unter anderem mit dieser Begründung verweigert.

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Im vergangenen Jahr war aufgeflogen, daß Steuerbetrug in Frankfurts Bank- und Börsenszene gang und gäbe war. 353 Verfahren leitete der Staatsanwalt ein, darunter auch zehn wegen Untreue. Die ersten Strafbefehle gehen den Tätern gerade zu, mehrere öffentliche Verhandlungen wegen besonders schwerer Vergehen sind in Vorbereitung. Von diesem Skandal aufgerüttelt, hatte Bundesfinanzminister Theo Waigel noch für dieses Jahr die Gründung einer neuen Börsen- und Wertpapieraufsichtsbehörde angekündigt. Doch das erforderliche Gesetz liegt bisher noch nicht einmal im Entwurf vor.

Als Übergangslösung haben Rolf E. Breuer und der hessische Wirtschaftsminister Ernst Welteke beschlossen, acht Staatskommissare als vorübergehende Marktwächter einzustellen. Die Anleger dürfte das jedoch kaum beruhigen. Bezahlt und eingestellt werden die Kommissare nämlich von den Börsianern selbst. Mit anderen Worten: Der Börsenchef der Deutschen Bank wählt die Kontrolleure aus, die darüber wachen sollen, daß die Deutsche Bank an der Börse keine schrägen Geschäfte macht. Saubere Verhältnisse.