Anfang der achtziger Jahre hatte ein Amerikaner namens Michael Milken eine Idee, die die Finanzwelt revolutionierte. Galt bis dahin die eherne Regel, daß nur gute Schuldner gute Schuldner sind, so verkündete Milken den Sparern und Investoren des US-Kapitalmarktes unermüdlich, auch schlechte Schuldner könnten gute Schuldner sein. Der Trick funktionierte, denn die schlechten Schuldner, die sich am Kapitalmarkt Geld liehen, zahlten üppige Zinsen. Mit dem geborgten Geld kauften die Anleiheemittenten ganze Konzerne auf, zerlegten sie in ihre Einzelteile und verkauften diese oft mit hohen Gewinnen. Milkens Idee funktionierte zwischen 1983 und 1989 so gut, daß er zum anerkannten König der Junk-bonds wurde. Die Honorare für die Konstruktion solcher "Ramschanleihen" reichten ihm allerdings nicht, obwohl auch die ihm schon Hunderte Millionen Dollar einbrachten. Am Ende entlarvte ihn die Justiz als Gauner, der seine intimen Kenntnisse von den Übernahmeplänen seiner Kunden auch noch zu Insidergeschäften nutzte. Doch wer erwartet hatte, daß die Junkbond-Ära 1991 mit dem Abgang Milkens hinter die Mauern des Gefängnisses von Pleasanton in Kalifornien beendet sein würde, sah sich getäuscht. Als der Exkönig jetzt vorzeitig nach zwei Jahren Haft freikam, dürfte er mit Befriedigung festgestellt haben, daß die Anhänger seiner Ideen sich noch vermehrt haben.

Junk-bonds haben Konjunktur – je niedriger die Renditen an den Rentenmärkten sinken, desto mehr. Das hängt einerseits mit dem Appetit der Anleger auf höhere Renditen zusammen, wobei das höhere Risiko bewußt in Kauf genommen, aber auch gerne beiseite geschoben oder von unseriösen Anlageberatern verschwiegen wird. Andererseits wächst der Markt für risikoreiche Anleihen, weil die Banken es zunehmend leid sind, verlorene Kredite abzuschreiben. Sie haben zu spüren bekommen, daß in der Schuldenkrise der achtziger Jahre viele Kredite nicht mehr bedient worden sind. Die steigende "Risikofürsorge" für Länderrisiken, von denen die Banken auf ihren Bilanzpressekonferenzen ständig berichten, spricht Bände. Die Banken fürchten das Kreditrisiko, die Zinsmargen sind ihnen zu niedrig. Emissionen von internationalen Anleihen dagegen sind ein sicheres, ein risikoloses Geschäft, das ihnen hohe Provisionen einbringt.

Bei Anleihen hat es zudem sehr viel weniger Ausfälle gegeben: Selbst die lateinamerikanischen Staaten haben ihre Anleihen im vergangenen Jahrzehnt zumeist bedient – sie wußten offenbar um das "Elefantengedächtnis" der Kapitalmärkte, die sich immer noch daran erinnern, daß das rote Rußland sich bis zum Ende weigerte, die Zarenanleihen zu bedienen. Das kann sich noch Jahrzehnte später in schlechteren Emissionsbedingungen auswirken.

Wenn Anlageberater ungern über Junk-bonds oder Ramschanleihen reden, so liegt das allein an der ungeliebten Bezeichnung, die sie als reißerisch empfinden. Leichter tun sich Banker und Fondsmanager, wenn sie sich mit ihren Kunden auf den Sprachgebrauch der international tätigen Rating-Agenturen einigen. Die führenden Institute zur Bewertung von Schuldnern sind die amerikanischen Firmen Standard & Poor’s und Moody’s. Sie bewerten die Bonität von Unternehmen und Ländern. Italien etwa hat seinen Ruf als erstklassiger Schuldner bei Moody’s verloren: Zum dritten Mal seit Juni 1991 wurde das Land Anfang Mai in seiner Kreditwürdigkeit herabgestuft. Sehr gute Adressen, bei denen der Schuldendienst so sicher wie das Amen in der Kirche ist, bewerten die Agenturen mit einem dreifachen A. Bundesanleihen gehören etwa dazu. Wer solche Triple-A-Papiere in seinem Depot hat, kann ruhig schlafen, bekommt wegen des geringen Risikos aber auch die niedrigste Rendite. Mehr verdient, wer höhere Risiken eingeht, wer also Papiere schlechter bewerteter Schuldner kauft.

In jüngster Vergangenheit ist die Zahl der echten Ausfälle geschrumpft. Moody’s berichtete für das Jahr 1991 von 94 Emittenten, die ihre Anleihen nicht mehr korrekt bedienten, 1992 waren es nur 41. Neben den sinkenden Zinsen auf dem Markt für erstklassige Anleihen hat auch diese Information die Junk-bonds für mutige Anleger attraktiver gemacht. Wegen der wachsenden Nachfrage schrumpfte der Renditeabstand zu den erstklassigen Anleihen. Eine von Moody’s mit B bewertete Anleihe brachte zum Beispiel Ende 1990 noch knapp vierzehn Prozentpunkte mehr als vergleichbare erstklassige Anleihen. Im ersten Quartal des laufenden Jahres War die Differenz auf rund sechs Prozentpunkte zusammengeschrumpft – bei unveränderter Risikoeinstufung. Für die Emittenten ist dies eine gute Nachricht. Und deshalb steigt das Angebot an hochverzinslichen Papieren rapide. In den besten Jahren der Ära von Michael Milken überschritt das jährliche Emissionsvolumen der Junk-bonds in den Vereinigten Staaten nie die Grenze von dreißig Milliarden Dollar. In diesem Jahr wurde dieses Volumen schon in den ersten fünfeinhalb Monaten erreicht. Der Grund: Da langfristige US-Staatsanleihen nur noch knapp sieben Prozent Zinsen abwerfen, überfluten renditehungrige Sparer die dortigen Investmentfonds, die sich auf Anlagen in hochverzinsliche Anleihen spezialisiert haben, mit ihren Ersparnissen.

In Deutschland spielen hochverzinsliche Anleihen vor allem bei zwei Fonds eine Rolle: beim Rendite Spezial der Deutschen Gesellschaft für Wertpapiersparen DWS (Deutsche-Bank-Gruppe) und beim DIT Lux-Bondspezial des Deutschen Investment-Trust (Dresdner Bank). Sie versuchen, die Chancen aus höheren Risiken zu nutzen. Dafür eignen sich Fonds besonders gut. Denn mit einer breiten Streuung der Mittel auf viele verschiedenartige Papiere vermindert man das Risiko eines Totalausfalls, ohne auf die ansehnlichen Renditen zu verzichten. Zudem erfordert der Junk-Markt eine mindestens so intensive Beobachtung wie die Aktienmärkte. Denn die Sprunghaftigkeit der Kurse, die Volatilität, ist bei den hochverzinslichen Anleihen fast größer als bei Aktien. Der Kursverlauf dieser Anleihen hat überdies seine eigenen Gesetze: Während etwa gute Länderanleihen mit schlechter werdender Konjunktur sinkende Renditen aufweisen, klettern die Renditen der Junk-bonds gleichzeitig nach oben – entsprechend dem wachsenden Risiko. Umgekehrt ist die Renditeentwicklung in Aufschwungphasen: steigend bei erstklassigen, sinkend bei Ramschanleihen.

Auch wenn jetzt der Junk-bond-Markt wieder wächst, bleibt eines richtig: In Zeiten niedriger Zinsen werden die Fehlinvestitionen der Zukunft getätigt. Die größten Ausfälle der Vergangenheit, wie bei der britischen Polly Peck oder australischen Bond Finance, wurden in der Niedrigzinsphase vor fünf Jahren begeben. Auch jetzt streben wir wieder einer Niedrigzinsphase entgegen. In manchen Ländern, Beispiel Vereinigte Staaten, ist schon der Tiefpunkt erreicht. Solidus