Ratlosigkeit macht sich in den Zirkeln der Finanzwelt breit. Wo sind sie geblieben, die zweistelligen Renditen an den Aktienbörsen? Wo die Visionen der Starmanager? Was ist aus den Verheißungen der Shareholder-Value-Bewegung geworden? Irgendwie scheint die Verbindung zu den goldenen neunziger und achtziger Jahren an den Börsen gerissen. Es ist nichts mehr wie zuvor. Obwohl die großen Aktiengesellschaften weltweit die höchsten Gewinne seit 35 Jahren einfahren, dümpeln die Kurse vor sich hin.

Erst kam der Crash, dann kamen die Unternehmensskandale. Jetzt, da die Aufräumarbeiten in den Unternehmen fortgeschritten sind, dämmert es den ersten Managern: Das kurzfristige Denken in Quartalen, die ganze Orientierung der Unternehmensführung am aktuellen Aktienkurs, das alles hat sich nicht ausgezahlt. Konnte sich nicht auszahlen. Aber die Boomjahre mit Aktienrenditen nahe 20 Prozent haben Ideologien Vorschub geleistet wie dem Shareholder-Value, denen sich nur die wenigsten entziehen konnten. Dabei war es von Anfang an ein "Schönwetterkonzept", wie der Unternehmensberater Fredmund Malik, Gründer des Malik-Management Zentrums St. Gallen, es in den vergangenen Jahren immer wieder genannt hat. Der gravierendste Fehler: Die Shareholder-Value-Bewegung hat die Interessen der Investoren mit denen des Unternehmens gleichgesetzt. Doch das Gros der Investoren will nur eines: möglichst heute hohe Kurse. "Maximal zwei, eher ein Jahr halten Fondsmanager heute die Aktie eines Unternehmens", schätzt Gundolf Moritz, der bei ThyssenKrupp die Investor-Relations-Abteilung leitet und in permanentem Kontakt zu den Großanlegern steht. Einige Hedge Fonds rechneten eher in Stunden denn in Tagen, wenn sie auf den Kursverlauf einer Aktie wetteten. Aber was sind Stunden, Tage und sogar ein paar Jahre gegenüber jenen Investitionsentscheidungen, die Vorstände für Dekaden treffen müssen? Die Interessenlage von Investoren und Unternehmern war schon immer gegensätzlich. Die Vorstände von Aktiengesellschaften sind weder das eine noch das andere. Sie sind Angestellte des Unternehmens und haben ihre eigenen Interessen. Deshalb brauchen sie Anreize, um das Unternehmen langfristig erfolgreich zu führen, Anreize, die sie eher wie Unternehmer denn Investoren handeln lassen. Doch nie waren die Manager williger, der kurzen Frist zu huldigen, als heute.

Das ist sowohl für Anleger, die für ihr Alter vorsorgen, als auch für die Volkswirtschaft insgesamt ein Problem. Der 30-jährige Sparer, der Monat für Monat einen kleinen Teil seines Einkommens für die private Altersvorsorge in Aktien anlegt, möchte in 35 oder 40 Jahren Anteile an erfolgreichen Unternehmen besitzen, nicht künstlich hochgezüchtete Kurse in der Gegenwart. Er braucht Unternehmen, die investieren, die Innovationen wagen, damit auch später das Unternehmen noch etwas wert ist. Dem Spekulanten mit seinem kurzen Horizont sind diese Überlegungen fremd. Er verkauft, wenn er das Kurspotenzial für ausgereizt hält, und kauft, wenn er kurzfristige Chancen auf Kursgewinne erwartet. Das ist sein gutes Recht. Sein Kalkül darf aber nicht zum Kalkül des Managements werden, sonst gerät die ganze Volkswirtschaft ins Trudeln. Zum einen bleiben Investitionen und Innovationen aus, die den Wohlstand der gesamten Bevölkerung erhöhen. Aber für Vorstände, die kurzfristig denken, ist es viel lukrativer, die vorhandenen Investitionsmittel über Aktienrückkäufe zu verschleudern. Das treibt den Aktienkurs und damit ihr Gehalt in die Höhe und bringt Beifall bei den Investoren.

Was tun? Es muss ein Keil zwischen die Interessen der Spekulanten und des Managements getrieben werden. Die Zeit ist reif für die komplette Abkehr vom Shareholder-Value-Konzept. Dafür brauchen die Manager wieder Freiräume, die ihnen Ruhe für langfristige Entscheidungen geben.

Eine simple, aber nach wie vor verpönte Möglichkeit heißt Mehrfachstimmrechte. In Abhängigkeit der Haltedauer der Aktien bekommen Anleger Stimmrechte zugeteilt. Damit werden die langfristig orientierten Anleger für den Vorstand wichtiger, die Spekulanten unwichtiger. Die, die Interesse am Unternehmen zeigen und nicht nur am kurzfristigen Kursverlauf, entscheiden maßgeblich, wohin der Konzern gesteuert werden soll. Die Idee riecht nach Bevorzugung der Altaktionäre, die das Unternehmen gegründet haben. Es entspricht überhaupt nicht der Mode "One share, one vote". Doch "Eine Aktie, eine Stimme" ist einer der Hauptfehler im System, so demokratisch sich das Prinzip auch anhören mag. Auch müssen Mehrfachstimmrechte nicht in Privilegien für Altaktionäre ausarten. In Frankreich beispielsweise gibt es das Doppelstimmrecht. Aktionäre, die einen Titel länger als zwei Jahre halten, bekommen zwei Stimmen. So schafft sich das Unternehmen einen loyalen Eigentümerkreis und wirkt Kursschwankungen entgegen. Denn etwas längerfristig ausgerichtete Fondsmanager werden es sich unter diesen Umständen zweimal überlegen, ob sie eine Aktie nur verkaufen, weil die kurzfristigen Aussichten unattraktiver geworden sind.

Oft wird eingewendet, Mehrfachstimmrechte erschwerten Übernahmen. Doch das ist gut so. Denn Größe allein nutzt weder den Unternehmen noch der Volkswirtschaft, wie unzählige wissenschaftliche Studien zeigen. Ja, Fusionen bringen noch nicht einmal den Aktionären etwas, die über den Jahreshorizont hinaus denken. Weder konnte in der Mehrzahl der Fälle die Produktivität des fusionierten Unternehmens erhöht werden, noch entwickelte sich der Aktienkurs besser als der anderer Gesellschaften. "Der Kapitalmarkt ist eben nicht so effizient, wie ihn die Vorreiter des Finanzkapitalismus in ihren theoretischen Modellen darstellen", sagt Jean-Louis Beffa, der Chef des französischen Baukonzerns Saint-Gobain und einer der profiliertesten Kritiker des EU-Übernahmerichtlinie.

Die perverseste Idee der Shareholder-Value-Theorie ist die von der Entwicklung des Aktienkurses abhängige Entlohnung des Managements. Damit sollte eine Interessengleichheit zwischen den Eigentümern und den Managern hergestellt werden. In Wirklichkeit wurde eine Interessengleichheit zwischen Spekulanten und Vorständen erreicht. Die Skandale von Enron über Worldcom, die Geldvernichtung der visionären Konzepte der New-Economy-Unternehmen und die Managergehälter im zweistelligen Millionen-Euro-Bereich sollten Bankrotterklärung genug für diese Art des Anreizes sein. Der Aktienkurs sagt kurzfristig so gut wie nichts über die aktuelle Verfassung des Unternehmens aus. Ein Beispiel: Die Deutsche Telekom ist heute weder überschuldet, noch weist sie mickrige Gewinne aus wie Ende der neunziger Jahre. Damals kostete die Aktie in der Spitze 100, heute wird sie zu 15 Euro gehandelt. Um langfristigem Denken wieder Chancen zu geben, gehören die Aktienoptionsprogramme eingemottet, aber auch jede andere Verknüpfung des Vorstandsgehaltes mit dem Aktienkurs. Die Höhe des Gewinns, die Größe der Marktanteile des Unternehmens, die Zufriedenheit der Kunden sind allemal bessere Maßstäbe für die Vergütung der Vorstände. Der Clou aber ist es, die Pensionen der Manager so zu gestalten, dass sie auch die Zeit nach ihrem Ausscheiden im Auge behalten. Unternehmensberater Malik schlägt vor, die Höhe der Pensionen zunächst nur für fünf Jahre festzulegen und danach noch einmal die Entwicklung des Unternehmens zu beurteilen, um neue Höhen zu bestimmen. Eine Idee, die ihren Praxistest hinter sich hat. Malik selbst hat als Aufsichtsrat einer großen Kapitalgesellschaft Pensionsverträge nachverhandelt und die Fünf-Jahres-Klausel eingefügt. "Von einem Tag auf den anderen hat plötzlich die Zukunft des Unternehmens in den Überlegungen der betroffenen Vorstände eine viel wichtigere Rolle gespielt." So einfach ist das.

Es ist grotesk: Erst Mitte der neunziger Jahre triumphierten hierzulande die Ideen des Finanzkapitalismus, hielten die ersten Aktienoptionsprogramme Einzug in die deutschen Unternehmen, machte die Philosophie des "One share, one vote" Karriere, wurde der Aktienkurs zur allein selig machenden Größe. Heute, nachdem dessen Probleme offensichtlich sind, sitzen die führenden Köpfe der Unternehmen und Banken in unzähligen Corporate-Governance-Kommissionen und erarbeiten "Grundsätze zur ordnungsgemäßen Unternehmensführung". Sie wollen das verhindern, was die neue Mode angerichtet hat: ungezügelte Gier der Führungskräfte und zu plumpe Schönfärberei der Bilanzen. Sie wollen die Kontrollen verbessern und die Interessen zwischen Eigentümern, Managern und dem Unternehmen besser ausbalancieren. Solange es ihnen nicht gelingt, einen Keil zwischen Investoren und den Vorstand zu treiben, so lange sind die Grundsätze das Papier nicht wert, auf dem sie geschrieben stehen.