Aus dem Nichts liquide Kapitalmärkte zu schaffen war ein Hauptziel der Reform der Rentensysteme in Osteuropa. Anders als die sozialpolitischen Ziele wurde dies weitgehend erreicht.

Beispiel Staatsanleihen: In Ungarn beträgt das Volumen der in Forint gehandelten festverzinslichen Wertpapiere umgerechnet rund 33 Milliarden Euro - 1991 war dieser Markt praktisch nicht existent. Vor dem Umbruch hatte sich der Staat im Inland bei der Zentralbank und im Ausland verschuldet. Heute sind ausländische Investoren wie Hedge Fonds oder amerikanische Pensionsfonds noch die Hauptabnehmer ungarischer Anleihen, institutionelle Investoren aus dem Inland sind aber mit 28 Prozent bereits die zweitgrößte Gruppe, und ihr Anteil wächst stetig. Im Gegensatz zu den spekulativer agierenden Ausländern halten die einheimischen Versicherungen und Pensionsfonds die Papiere oft bis zum Ende der Laufzeit. Deshalb dürfte mit der Zeit auf dem Anleihemarkt etwas mehr Ruhe einkehren - und die Renditen dürften weiter sinken.

Beispiel Aktien: Obwohl die obligatorischen polnischen Pensionsfonds nur maximal 30 Prozent ihrer Gelder in Aktien anlegen dürfen, treiben größtenteils sie den Aktienmarkt des Landes an. Dabei verwalten zwei Fondsgesellschaften rund die Hälfte des Vermögens aller Pensionsfonds. Diese investieren größtenteils allerdings nur in einige wenige polnische Blue Chips. Die Aktienbewertungen, fürchten deshalb Kapitalmarktexperten inzwischen, seien zu sehr von den Investitionsentscheidungen einiger weniger Pensionsfonds sowie von Regulierungsvorschriften abhängig.

Generell erfreuen sich Aktien bei den Pensionsfonds einer zunehmenden Beliebtheit. In der Regel legen sie und die großen Versicherungen zwar rund zwei Drittel ihres Vermögens (oder gar mehr) in Anleihen des jeweils eigenen Staates an, womit sie oft selbst die staatlichen Regulierungsvorschriften überschreiten. Angesichts der drastisch sinkenden Renditen der Staatsanleihen kommen die Investoren aber zunehmend in die Bredouille und schichten um.

Nicht zuletzt vor diesem Hintergrund hat sich in der jüngsten Zeit eine Debatte über den obligatorischen Charakter der privaten Altersvorsorge in Osteuropa entwickelt. Dieser bereitet inzwischen auch den Experten der Weltbank Kopfzerbrechen, da die Regulierung der obligatorischen Pensionsfonds in vielen Ländern strikter ausfällt als die für freiwillige Altersvorsorgeprodukte. Die künftigen Rentner können ihre Gelder so nur begrenzt gemäß ihrer Rendite- und Risikopräferenzen streuen. Immer wieder kehrt die Debatte daher zu einem Punkt zurück: Handelt es sich bei den Geldern der obligatorischen Pensionsfonds um private Ersparnis oder um öffentliche Altersversorgung?

Da wird widersprüchlich argumentiert. Mal sagt man, es sei eine Sache des Marktes, mal eine Sache des Staates, sagt Professor Maciej Zukowski von der Wirtschaftsuniversität Pozna° in Polen. In Polen etwa halten Vorschriften wie die, dass Pensionsfonds nur fünf Prozent ihres Vermögens jenseits der Grenzen investieren dürfen, das Geld im Land. Wenn dann noch das obligatorisch in die private Altersvorsorge zu steckende Geld nur bis zu einem bestimmten Limit in Aktien investiert werden kann, ist dem Staat mit seinen Anleihen eine stetig sprudelnde Quelle der Finanzierung sicher.