Wird der September 2012 als der Monat in die Geschichte eingehen, in dem sich die Euro-Krise zum Besseren wendete? Mit dem nun höchstrichterlich genehmigten Europäischen Stabilitätsmechanismus (ESM) und dem Anleihenkaufprogramm der Europäischen Zentralbank (EZB) haben die Europäer nun immerhin die Instrumente in der Hand, die sie benötigen, um gegen Panikattacken an den Finanzmärkten vorzugehen. Für einen Erfolg im Kampf gegen die Krise ist das eine notwendige Bedingung, aber keine hinreichende.

Es war immer klar, dass Rettungsschirme nicht die eigentlichen Probleme der Euro-Zone lösen können – die auseinanderklaffende Wettbewerbsfähigkeit zwischen Nord und Süd und die mangelnde wirtschaftspolitische Abstimmung innerhalb des Währungsraums. Hilfskredite, wie sie der ESM und die EZB gewähren, können nur Zeit kaufen.

Andererseits ist Zeit das, was Europa braucht. Die anpassenden Maßnahmen, die der Süden vornehmen muss, sind so gewaltig, dass sie sich nicht über Nacht umsetzen lassen. Es wird Monate, wenn nicht Jahre dauern, bis die Reformen wirken.

Als Deutschland die Agenda 2010 umsetzte, brachten die Geldgeber an den Finanzmärkten diese Geduld auf. Heute tun sie das nicht mehr. Die Deutschen hatten auch in den schwersten Stunden ihrer Krise nie mit einer Kapitalflucht zu kämpfen, wie sie Spanien zu schaffen macht. Deshalb muss die Staatengemeinschaft einspringen.

Billiges Geld aus Brüssel und Frankfurt lähme den Reformeifer, sagen die Kritiker. Der Einwand ist legitim, nur gibt es bislang wenige Anzeichen für einen Reformstopp im Süden. Natürlich versucht jedes Land, für sich das Beste herauszuholen. Es ist deshalb nicht verwunderlich, dass die Spanier in Brüssel harte Auflagen verhindern wollen. Entscheidend aber ist das Ergebnis – und das ist eindeutig: Die Kosten werden gekürzt, und die Exporte steigen.

Dennoch werden die meisten Krisenländer noch eine Weile auf Unterstützung angewiesen sein – zumal sich die Wirtschaft im Währungsraum weiter abkühlen dürfte. Die Sparprogramme bremsen die Konjunktur, und selbst die deutsche Wirtschaft könnte im Winter schrumpfen.

Deshalb wird jetzt wieder über eine Hebelung der Rettungsfonds diskutiert. Die Idee ist simpel: Statt die Anleihen der Krisenländer aufzukaufen, bietet der ESM privaten Investoren an, für einen Teil der möglichen Zahlungsausfälle geradezustehen – in der Hoffnung, dass so abgesicherte Anleger Anleihen selbst kaufen. Dadurch können mit einem geringen Mitteleinsatz große Summen bewegt werden. Wenn der ESM zum Beispiel nur zehn Prozent jedes Schuldscheins übernähme, könnten – ohne die Haftungsobergrenze zu verschieben – mit dem bisherigen Gesamtvolumen von 500 Milliarden Euro Anleihen im Wert von 5000 Milliarden Euro abgesichert werden.

Allerdings nur, wenn die Investoren die Teilkaskoversicherung überhaupt annehmen – und das ist alles andere als sicher. Denn wenn ein Land wirklich Bankrott anmeldet, wird es sich nicht damit begnügen, nur einen kleinen Teil der Schulden nicht zurückzuzahlen. Jeder Schuldenschnitt bedeutet Chaos, und in einer solchen Situation lohnt es sich, gleich möglichst viele Schulden loszuwerden. Das wissen die Investoren, und deshalb werden sie sich nicht mit einer Versicherung zufriedengeben, die nur zehn oder zwanzig Prozent des Schadens übernimmt. Je mehr sich die Absicherung aber der Marke von 100 Prozent annähert, desto kürzer ist der Hebel.

Die Hoffnung, er werde den in Deutschland umstrittenen Einsatz der EZB unnötig machen, dürfte sich deshalb nicht erfüllen. Um die Finanzmärkte in Schach zu halten, muss entweder das tatsächliche Volumen des ESM ausgeweitet oder die EZB mit ihren unendlichen Ressourcen eingeschaltet werden.

Variante eins ist politisch nicht durchsetzbar, also wird es wohl auf Anleihenkäufe durch die Zentralbank hinauslaufen, als Ergänzung zu einem Hilfsprogramm des ESM.

Funktionieren kann das nur, wenn es zugleich gelingt, eine Lösung für Griechenland zu finden. Es ist offenkundig, dass die Griechen mehr Geld brauchen. Sie hinken bei der Umsetzung der Reformen hinterher. Die Wirtschaft steckt in einer Dauerkrise, welche die Sanierung des Haushalts unmöglich macht.

Angela Merkel ist entschlossen, das Land im Währungsraum zu halten, weil sie einen Austritt für riskant hält – aber ein neues Hilfsprogramm könnte ihre Koalition sprengen. Deshalb sucht man hinter den Kulissen nach Möglichkeiten, wie den Griechen geholfen werden kann, ohne den Bundestag einschalten zu müssen. Je größer die Finanzlücke, desto schwieriger wird dieses Unterfangen. Das wissen die Investoren, die immer nervöser werden.

Und schließlich werden die Regierungen die Investoren davon überzeugen müssen, dass sie den nötigen institutionellen Umbau des Währungsraums in Angriff nehmen. Dass die Deutschen jetzt bei einem entscheidenden Element dieses Umbaus – der Bankenunion – auf die Bremse treten, sorgt zusätzlich für Unruhe.

Der EZB Rückendeckung geben, den Reformkurs in Südeuropa fortsetzen, eine Lösung für Griechenland finden und die Konstruktionsfehler der Währungsunion beseitigen – das sind die hinreichenden Bedingungen für einen Erfolg im Kampf gegen die Krise.

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