Die Geschichte wiederholt sich. Erst rettet die Europäische Zentralbank (EZB) die überschuldeten Länder des Euro-Raums. Dann muss die Staatengemeinschaft Ersatz leisten und die EZB bei der Kreditvergabe ablösen. So war es schon in den Jahren 2008 bis 2010: Nachdem private Anleger den Krisenländern kein Geld mehr leihen wollten, hatten sie sich mit sogenannten Target-Überziehungskrediten aus dem Verrechnungssystem der europäischen Notenbanken über Wasser gehalten. Schließlich erfand man die Euro-Rettungsschirme, die Deutschland abgetrotzt wurden, um die Notenbanken abzulösen. Und so geschieht es nun wieder.

Dieses Mal geht es um Papiere, die die EU-Kommission vorgeschlagen hat und die manche als Wunderwaffe preisen, um die Finanzprobleme Südeuropas zu lösen: sogenannte SBBS-Papiere. Durch sie soll die Politik abermals die EZB entlasten.

Die EZB hat Südeuropa gerettet. Jetzt will die EU die EZB entlasten

Die Entlastung ist notwendig, weil sich die EZB in den letzten drei Jahren durch massenhaften Ankauf von Staatsanleihen der Euro-Länder, das sogenannte quantitative easing, ziemlich weit aus dem Fenster gelehnt hat und sich irgendwann wieder zurückziehen will. Für das quantitative easing wurde Zentralbankgeld geschaffen. Das hat die Zentralbankgeldmenge im Euro-System innerhalb von drei Jahren fast verdreifacht. Der weitaus größte Teil des neu geschaffenen Geldes (circa zwei Billionen Euro) diente dem Kauf von Staatspapieren. Das ermöglichte es den Staaten, neue Staatspapiere zu verkaufen und sich immer mehr zu verschulden. Außerdem hielt man dadurch die Kurse, zu denen diese Staatsanleihen gehandelt werden, künstlich hoch. Das rettete Banken, die viel Geld in diese Papiere investiert hatten. So wurden Abschreibungen in den Bilanzen der Banken vermieden, die etliche Banken in den Konkurs getrieben hätten.

Der Grund dafür, dass die EZB jetzt wieder entlastet werden soll, liegt in der Inflationsgefahr und, damit zusammenhängend, in den rechtlichen Problemen umfangreicher Staatspapierkäufe, die mit der Druckerpresse finanziert werden. Das Bundesverfassungsgericht hat sich in seinem Vorlagenbeschluss an den Europäischen Gerichtshof, der in den nächsten Wochen verhandelt wird, sehr kritisch gegenüber der EZB geäußert und sich auf die Seite der Kläger gestellt. Die Kläger hatten moniert, dass das Kaufprogramm eine Staatsfinanzierung mit der Druckerpresse bedeutet und insofern den Maastrichter Vertrag verletzt (Artikel 123 AEUV). Deutschland hatte dieses Verbot der Monetarisierung der Staatsschulden seinerzeit verlangt, da dem Land die Hyperinflation der Weimarer Republik mit all ihren katastrophalen Folgen noch in den Knochen steckte.

Das Kaufprogramm zu beenden oder gar rückabzuwickeln würde die Banken und Staaten Südeuropas allerdings in ernste Schwierigkeiten bringen. Deswegen arbeitet man in Brüssel und Frankfurt fieberhaft daran, ein Programm aufzulegen, das die Nachfrage nach den Staatspapieren hoch verschuldeter Euro-Länder verstärkt. Ein solches, eng mit der EZB abgestimmtes Programm hat die EU-Kommission kürzlich unter dem Kürzel SBBS präsentiert.

Die Abkürzung SBBS steht für Sovereign Bond Backed Securities. Es handelt sich dabei um strukturierte Wertpapiere, die aus einem Bündel von Staatspapieren aller Euro-Länder bestehen und bei dem grundsätzlich jedes Euro-Land in Proportion zu seiner Wirtschaftskraft vertreten ist. Indem Anleger die Bündel kaufen, kaufen sie automatisch die Papiere der schwächeren Euro-Länder mit und verschaffen ihnen einen Marktzugang, der sonst vielleicht nicht vorhanden wäre.

Eine Besonderheit der SBBS-Papiere besteht darin, dass ein Käufer dieser Papiere nicht einfach anteilig Eigentümer aller im Bündel vertretenen Papiere wird. Nein, es ist viel komplizierter. Er kann aus einer Reihe neu geschaffener, mit Rangstufen versehener Anspruchstitel wählen, die ihn berechtigen, an den Zins- und Tilgungsrückflüssen aus den Staatspapiere beteiligt zu werden. Allerdings versehen mit unterschiedlicher Sicherheit. Die Rangstufen ähneln jenen, die man von Hypotheken in Deutschland kennt. Wird eine mit Grundschulden belastete Immobilie zwangsversteigert, erhält erst der Gläubiger mit der höchsten Rangstufe sein Geld, dann der mit der nächsten und so weiter, je nachdem, wie viel Geld insgesamt verfügbar ist.

Bei den SBBS-Papieren soll es drei gestaffelte Rangstufen geben: die erste und sicherste nennt man Senior-Tranche, die zweite Mezzanine-Tranche und die dritte Junior-Tranche. Wer sich an der Junior-Tranche beteiligt, muss gute Nerven haben, denn den Letzten beißen die Hunde.

Anteile der jeweiligen Tranchen werden in Form der SBBS-Wertpapiere am Markt verkauft. Senior-Papieren wird eine kleine Rendite versprochen, die aber mit hoher Wahrscheinlichkeit gezahlt wird. Junior-Papieren winkt eine hohe Rendite. Doch wird die nur realisiert, wenn alle Staaten solvent bleiben und ihre Kredite tatsächlich zurückzahlen. Mezzanine-Papiere liegen dazwischen. Fallen bei irgendeinem der gebündelten Staatspapiere Rückzahlungen aus, dann trifft der Ausfall zunächst die Junior-Papiere, bis sie keinerlei Wert mehr haben. Wenn der Ausfall größer ist als der gesamte Anspruch, den die Junior-Papiere verkörpern, sind auch die Mezzanine-Papiere betroffen. Nur im Extremfall einer Insolvenz mehrerer Staaten würden auch die Inhaber der Senior-Papiere nicht alles Geld zurückbekommen.