Das Monopol der Schwarzseher – Seite 1

Silvio Berlusconi ahnte es schon früh. "Die Ratings von Standard & Poor's scheinen wenig mit der Realität zu tun zu haben und vor allem von politischen Überlegungen beeinflusst zu werden", sagte Italiens früherer Ministerpräsident im Jahr 2011. Kurz vorher hatte die amerikanische Rating-Agentur Italiens Bonität herabgestuft.

Auch andere europäische Regierungschefs beschwerten sich in den vergangenen Jahren immer wieder über die angeblich unfairen Ratings der großen Agenturen. Eine Studie von zwei Ökonomen der Universität Heidelberg gibt ihnen nun Recht. Das Fazit: Rating-Agenturen messen tatsächlich oft mit zweierlei Maß und bewerten einige Länder kategorisch besser als andere.

Die Forscher Andreas Fuchs und Kai Gehring haben für ihre Studie die Arbeit von neun Rating-Agenturen verglichen und ausgewertet, wie die Agenturen die Kreditwürdigkeit von Staaten beurteilen. Sie untersuchten dabei nicht nur die Urteile der drei Marktführer aus den USA, Standard & Poor's, Moody's und Fitch, sondern auch die Ratings von kleineren Agenturen wie der deutschen Feri Eurorating Services und der chinesischen Agentur Dagong. Dabei fanden sie überraschend große Unterschiede. Selbst wenn zwei Länder ähnliche wirtschaftliche Kerndaten hatten, bekamen sie von den Agenturen unterschiedliche Ratings. Die Forscher konnten zudem ein erstaunliches Muster aufdecken: Rating-Agenturen bewerten ihre Heimatländer meistens sehr milde.

Die beiden US-Agenturen Moody's und Fitch geben zum Beispiel US-amerikanischen Staatsanleihen noch immer die Bestnote AAA, obwohl der Schuldenstand der Regierung durch Bankenrettung und Konjunkturpakete in den vergangenen Jahren stark gestiegen ist und andere Agenturen wie die chinesische Dagong die Papiere bereits deutlich schlechter einstufen. Würden Moody's und Fitch bei US-Staatsanleihen die gleichen Kriterien anlegen wie bei italienischen oder spanischen Bonds, müssten sie ihre Noten deutlich herabstufen, behaupten die Ökonomen. Ähnlich ist es in Japan, wo die heimische Rating-Agentur Japan Credit Rating japanische Staatsanleihen bis heute mit der Bestnote bewertet – trotz einer Staatsverschuldung von rund 240 Prozent des Bruttoinlandsprodukts und deutlich schlechteren Ratings von europäischen und US-amerikanischen Rating-Agenturen.

In der Euro-Krise wurden die Ratings besonders unfair

Die Forscher haben für ihre Arbeit Ratings aus den Jahren 1990 bis 2013 untersucht. Dass Rating-Agenturen ihr Heimatland besser bewerten, gab es auch schon vor 20 Jahren. Doch während der weltweiten Finanzkrise und der anschließenden Schuldenkrise in Europa wurden die Ratings der Agenturen besonders unfair. Europäische Länder wurden von den drei marktbeherrschenden US-Agenturen in dieser Zeit deutlich härter beurteilt als die USA. An den Klagen von Berlusconi und den anderen europäischen Regierungschefs war also tatsächlich etwas dran.

Doch woher kommt die seltsame Heimatverbundenheit der Rating-Agenturen? Dazu muss man sich anschauen, wie die Agenturen ihre Bewertungen erstellen. Aus den genauen Formeln, die sie für die Berechnung des Ratings verwenden, machen viele Agenturen ein Geheimnis. Der Prozess ist aber bei den meisten ähnlich. Zunächst erstellt ein Team aus Analysten einen Bericht über die wirtschaftliche Situation des Landes und die Verschuldung der Regierung. Dabei schauen die Analysten vor allem auf harte Kennzahlen wie das Bruttoinlandsprodukt, die Schuldenquote oder die demografische Entwicklung und berechnen aus diesen Daten ein Rating.

Dieser Bericht ist allerdings nur ein erster Vorschlag. Die Entscheidung über das endgültige Rating trifft am Ende eine Arbeitsgruppe aus Analysten und Managern der Rating-Agentur, die den ersten Rating-Vorschlag noch mal umschmeißen können.

Für Investoren sind Ergebnisse der Studie beunruhigend

Dass sie das anscheinend häufig tun und dabei besondere Rücksicht auf ihr Heimatland nehmen, könnte daran liegen, dass die Rating-Agenturen zwar private Unternehmen sind, an einer entscheidenden Stelle aber vom Staat abhängen. In den meisten Ländern brauchen Rating-Agenturen eine staatliche Zulassung. Wer die verliert, muss große Teile seines Geschäfts aufgeben. Im vergangenen Jahr traf es in den USA die kleine Agentur Egan-Jones. Die US-Börsenaufsicht SEC verbot ihr 18 Monate lang, Staatsanleihen zu bewerten. Angeblich weil die Agentur Fehler in einem Zulassungsantrag gemacht hatte. Die Agentur und einige Journalisten vermuteten aber einen anderen Grund: Im Juli 2011 hatte Egan-Jones als erste US-Rating-Agentur die Staatsanleihen der amerikanischen Regierung herabgestuft.

Kurze Zeit später folgte Standard & Poor's dem Beispiel von Egan-Jones und stufte amerikanische Staatsanleihen ebenfalls herab. Auch das blieb nicht ohne Folge: Momentan bereitet die US-Regierung eine Klage gegen die Agentur wegen angeblich falscher Ratings in der Zeit vor der Finanzkrise vor. Es geht um rund fünf Milliarden Dollar. Die Regierung bestreitet, dass der Prozess etwas mit der Ratingentscheidung zu tun habe. Moody's und Fitch, die ebenfalls fragwürdige Ratings vor der Krise verteilt hatten, stehen allerdings bisher nicht vor Gericht.

Nicht immer braucht es aber Gerichtsverfahren oder einen Lizenzentzug, um Rating-Agenturen milde mit ihrem Heimatland werden zu lassen. Ökonomen konnten in mehreren Studien zeigen, dass viele Akteure im angeblich so rationalen globalen Finanzsystem ohnehin einen ausgeprägten Patriotismus pflegen. Investoren kaufen zum Beispiel lieber Aktien von heimischen Unternehmen, auch wenn die weniger Rendite bringen. Und Banken verlangen von Unternehmen, die aus dem gleichen Land kommen, niedrigere Kreditzinsen als von ausländischen Firmen.

Rating-Agenturen bevorzugen ihr Heimatland

Die Heidelberger Ökonomen Fuchs und Gehring vermuten, dass Investoren, Bankangestellte und auch die Analysten von Rating-Agenturen ihrem Heimatland einfach mehr vertrauen als anderen Ländern. Sie konnten in ihrer Studie zeigen, dass Länder, die dem Heimatland der Agenturen ähneln, ebenfalls deutlich bessere Noten bekommen. Ein wichtiger Einflussfaktor war zum Beispiel eine gemeinsame Sprache. Die großen US-Agenturen sehen hohe Staatsschulden in englischsprachigen Ländern wie Großbritannien oder Australien weniger kritisch als in Italien oder Spanien.

Für Investoren sind die Ergebnisse der Studie durchaus beunruhigend. Sie verlassen sich bei vielen Entscheidungen auf die angeblich objektiven Kreditratings. Großinvestoren wie Versicherungen und Pensionsfonds sind oft per Gesetz verpflichtet, nur Wertpapiere mit einem bestimmten Rating zu kaufen. Solche Regeln sind wenig wert, wenn die Ratings dermaßen subjektiv sind, wie die Studie andeutet.

Damit Kreditratings objektiver und zuverlässiger werden, müsste es mehr Rating-Agenturen aus verschiedenen Regionen der Welt geben, fordert der Studienautor Gehring. "Man könnte Großinvestoren zum Beispiel vorschreiben, dass sie immer zwei Ratings von Agenturen aus unterschiedlichen Ländern berücksichtigen müssen", sagt er. Das würde die Nachfrage nach Kreditratings erhöhen und dazu führen, dass sich neue Rating-Agenturen auf den Markt trauen. So könnte am Ende auch das Monopol der Marktführer aus den USA gebrochen werden.